軟銀集團創始人孫正義的兩個決定，最近在美國資本市場引發不少討論。

　　11月11日，軟銀集團發布最新財報披露，公司已于10月份出售所持全部英偉達股份，套現58.3億美元。軟銀方面解釋稱，此舉并非看衰英偉達的長期前景，而是基于資產的戰略性配置需要。消息發布當天引發美國科技股的劇烈波動，美股開盤后市場拋售情緒迅速蔓延，包括英偉達等在內的多家科技公司股價明顯下挫。

　　然而，比起清倉英偉達，不少投資者更關注軟銀的另一個決定——大手筆投資OpenAI。軟銀集團在財報說明會上透露，將在12月對OpenAI追加225億美元投資。有分析師指出，軟銀急于套現英偉達股份，目的正是為這筆大額投資籌資。

　　在許多市場人士眼中，軟銀清倉英偉達、投資OpenAI的舉動，風險極大。已有多位行業專家明確表達了自己的擔憂：作為掀起全球人工智能（AI）投資熱潮的創業公司，OpenAI名氣雖響但前景不明，一旦企業表現與市場預期背離，很有可能成為引爆美國資本市場和AI產業的“定時炸彈”。

　　2022年11月，OpenAI發布大語言模型ChatGPT，以全新交互方式展現了AI技術的巨大潛力，重塑了人們對AI產業的想象，并引發全球AI投資熱潮。美國科技分析師斯科特·加洛韋表示，過去兩年多，美國股市整體漲幅中約80%來自人工智能板塊所作的貢獻。

　　隨著OpenAI不斷推出新的大模型，全球科技巨頭競相押注。短短3年時間里，這家原本默默無聞的企業，估值飆升至5000億美元以上，市場影響力也比肩科技巨頭。

　　如果只看OpenAI發布的大模型性能表現，對其進行投資似乎無可厚非。然而，OpenAI激進的發展戰略與合作模式，卻讓越來越多投資者心生疑慮。

　　今年9月，英偉達與OpenAI宣布，計劃通過戰略合作部署一個規模至少達10吉瓦的AI數據中心。依據協議，英偉達承諾向OpenAI分期投資1000億美元，并獲得相應股權回報。當雙方正式簽署采購協議后，英偉達將支付首批100億美元投資，OpenAI則用現金從英偉達采購芯片。

　　除了英偉達，OpenAI與甲骨文、AMD、博通等企業的合作模式也高度類似：科技巨頭向OpenAI提供投資或融資擔保，OpenAI再以所籌資金回購這些公司的產品或服務。

　　表面上看，合作各方各取所需——OpenAI獲得資金與算力，科技巨頭獲得股權、訂單與增長預期。但許多投資者對這種“循環融資”模式十分警惕。畢竟，賬面數字最終還是要落地的，需要AI帶來的生產力和商業回報快速提升，以匹配市場預期。但這個鏈條非常脆弱，且受制于大量不可控因素，充滿了不確定性。

　　殷鑒不遠。2000年美國互聯網泡沫破裂前，美國各大電信企業基于對未來流量的樂觀預期，瘋狂鋪設光纖和基站，不斷舉債擴張。為維持收入增長，一些設備商也曾向客戶提供資金，用于購買自家設備。結果市場需求增速未達預期，不少基礎設備淪為垃圾資產，許多企業因此背上沉重壞賬，最終以破產收場。

　　面對質疑，OpenAI首席執行官阿爾特曼多次給出回應。他先是宣稱，實現盈利“并非他最優先考慮的十大問題之一”，OpenAI當前聚焦于規模擴張而非短期財務回報，高額投入是為下一次技術革命打牢基礎。他此后又表示，OpenAI的變現能力超出市場預期，今年收入將超過200億美元，并將在2030年增長至數千億美元。

　　但只要翻開OpenAI的賬本，投資者就很難安心。《華爾街日報》根據微軟財報和OpenAI持股比例計算出的結果顯示，OpenAI單季度虧損可能超過120億美元。按照這一數字，哪怕OpenAI年營收真能超過200億美元，也抹不平半年的虧損額。

　　面對嚴峻的財務挑戰，OpenAI對外承諾的算力投資規模卻已高達1萬億美元。要匹配如此龐大的投資規模，OpenAI必須以驚人的速度實現商業回報。必須看到的是，雖然長期潛力值得期待，AI應用要實現快速增長并實現規模巨大的商業回報，絕非一片坦途。這不是一家或幾家科技公司的產品和技術所能決定的，還會受到宏觀經濟環境等多重因素影響。因此，在市場充滿太多未知的情況下，阿爾特曼所說的到2030年實現數千億美元營收，與其說是遠景目標，不如說更像是在“畫大餅”。

　　更進一步看，在AI應用領域，最終的贏家一定是OpenAI嗎？暫時的領先絕非永遠的領先，一旦OpenAI發展遭遇波折，在市場競爭中失利，科技巨頭們與其高度利益綁定的關系將瞬間轉化為束縛，導致企業乃至整個AI產業遭受重創。

　　海港全球證券分析師杰伊·戈德堡指出，OpenAI與科技巨頭之間的合作，本質上是在透支未來需求，一旦市場周期反轉，下行風險將成倍放大。斯科特·加洛韋也表示：“如果OpenAI發展遭遇挫折，市場下滑的劇烈程度，將讓投資者無處可藏。”

　　斯科特·加洛韋的表態在很大程度上是對投資者的提醒。一直以來，市場上都存在一種觀點，認為科技巨頭財力雄厚，就算投資OpenAI失敗，也不至于傷筋動骨。但現實恐怕不會如此樂觀。OpenAI龐大的融資規模已經對眾多科技巨頭的業績預期和產能規劃產生顯著影響。例如，OpenAI與英偉達的合作協議如能全面落地，規模約等于英偉達今年上半年的營收。英偉達及其他科技公司的股價表現，在很大程度上計算了這一預期。

　　還要看到，本輪AI投資潮已經讓許多美國科技公司的現金流承受巨大壓力。為緩解資金壓力，科技巨頭們已經普遍開始大規模發行債券。數據顯示，僅今年9月和10月，美國科技公司就發行了750億美元的債券，全年更將突破2000億美元。原本財務穩健、現金流充沛的科技巨頭們，正在短期內快速疊加債務杠桿。一旦投資回報不及預期，高杠桿將形成反噬。

　　如今，此類擔憂已經越來越引起專業機構的警惕。甲骨文今年9月披露，正啟動180億美元投資級債券發行。11月，巴克萊銀行下調了甲骨文的債務評級，并警告稱“甲骨文為履行其AI合同而進行的資本支出，已超出其自由現金流所能支撐的范圍，迫使其依賴外部融資”。即便資本支出不再增加，甲骨文的現金儲備也可能在2026年11月前耗盡。

　　另一個需要關注的問題是，近年來孫正義的投資眼光也飽受詬病：投資聯合辦公創業公司WeWork，最終以損失上百億美元和被投企業破產告終；在2019年賣出英偉達股票，導致錯過1500億美元收益，親手放飛了“到手的鴨子”。這一次，孫正義清倉英偉達、重押OpenAI，會不會又是一次重大誤判？

　　沒有人能透視未來，但是風險已經大到不容忽視。（本文來源：經濟日報 作者：袁 勇）